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【文／美商ERA易而安不動產台灣區總經理黃鵬䛥】

根據國際知名不動產公司Jones Lang Lasalle二年一度最新版2012年全球不動產市場透明度指數報告，台灣名列第29名而位居半透明化組第一名，後面有中國、菲律賓、印尼、泰國、南韓等國家。而名列高度透明化組及透明化組的第一名則分別為美國及香港，可見台灣在全球不動產市場透明度是有待努力及提升的。報告中與台灣類似並仰賴國際貿易及國際政策關係之亞洲經濟體為名列透名化組第一、三、十五名的香港、新加坡及日本。

香港不動產實價登錄是從2005年線上「綜合註冊資訊系統」推動開始的，房屋買賣交易完成後，買方需向香港土地註冊處辦理註冊，之後民眾若要了解不動產交易資訊，只需要到土地註冊組申請帳戶，就可以付費查詢，包括房屋成交價、貸款成數、轉手情形，甚至是實際地址通通查得到，而2005年也是香港繼1997年亞洲金融風暴後房價開始觸底反彈之際。

新加坡不動產實價登錄則早在2001年即推動REALIS(交易分析數據)及PMI(一般交易數據)，其中REALIS是24小時開放查詢資料庫，是需要付費的，但會有更詳盡交易資訊細節與分析數據，而PMI則是免費的，2001年也是新加坡房價從1997年來最低的歷史價位。

日本不動產實價登錄從2003年推動至今10年，政府每三個月更新一次，以區塊劃分範圍，供民眾免費查詢，日本自從1990年全球化啟動世界經濟結構改變，中國取代日本成為世界工廠及日本人口開始嚴重老齡化，日本的不動產價格即一路下滑，直到2006年才止跌。

不動產經濟市場的動態變化按美國麻省理工學院Jay W. Forrester教授的因果回饋關係分析，除供給、需求外，政府的管理是其中重要因素，因此縱觀香港、新加坡及日本實施實價登錄後之不動產經濟影響，可歸納出實價登錄後對台灣不動產經濟之影響為：

(1) 從亞洲各國(新加坡、日本、香港)來看，實價登錄跟房價漲跌沒有太大關係。

(2)實價課稅來臨，不動產購買、持有、出售稅賦將增加，更符合社會公平原則。

(3)實價登錄透明後，未來國際資金流入臺灣，REITs量能定會擴大。

(4)透明化後減少消費者對不動產交易價格之疑慮，不動產經紀業者更能落實客戶交易安全服務，專心為大眾提供更全球化創新服務。

(5)對於政府推動公共建設徵收補償、都市更新權利變換價值將更為公平合理化。

(6)對政府推動居住正義及落實土地政策將更為明確數據化。

(7)交易資訊透明化後，將使得臺灣商用不動產投資(NPV及IRR)與國際接軌。

【文／美商ERA易而安不動產台灣區總經理黃鵬䛥】

在台灣政府調降「遺贈稅」及簽署ECFA之後，台灣不動產投資風氣可謂來到歷史新高，再加上美國政府印鈔搶救房市，日本實施貨幣寬鬆政策等，如此大筆國外資金投入下，促使台灣政府不得不在2011年6月實施「奢侈稅」來抑制炒房，隨著國際化、全球化的發展，未來國際間的不動產投資必然更普遍，甚至成為一種風潮，因此在投資海外不動產時，更應注意以下事項：

一、獲利方面：

1. 表面投報率及實質投報率，不動產的投資獲利來自兩種，一種為租金收入（Income Gain），一種為不動產價值上揚（Capital Gain資本利得）的買賣利差。當然投資不動產最好兩種都有，但有時魚與熊掌不可兼得，但也要弄清楚什麼是租金表面投報率（close）？什麼是實質投報率（Net），舉例來說，買入總價為1000萬日圓的不動產，每年租金收入為80萬日圓，則租金投報率為8%，這8%就是表面投報率，當把所有成本（稅及其他）費用扣除後所算出來的數值便稱為實質投報率。

2. 購買及出售時的限制，這就好像是新加坡對外國人購買會有18% 額外印花稅的徵收，另出售時也會有五年不同的稅賦管制一樣，在美國、日本、中國、馬來西亞等國家也會有類似的稅賦管制。

二、風險方面：

1.政治風險，不穩定的政治風險往往不利於不動產的投資，如泰國、緬甸等國家。

2.經濟風險，如歐盟中有些國家及全球經濟成長率較低之國家不動產投資。

3.社會風險，例如：日本壹樓的不動產，如不具有店面商業利益，其價值往往比樓上的不動產便宜，這乃是社會風氣所致，另有些國家建築商專門興建大樓賣給外國人投資，等完工交屋後，投資者才發現空屋率高及出租困難等狀況，因為供給大於需求。

三、建立全球不動產投資概念：

影響不動產價格可分為三大因素，第一因素為政治、經濟、社會、等一般因素。第二因素為區域因素，如交通、學區、城市規劃及食、衣、住、行、育、樂等方便性。第三則為個別因素，包括區位（Location）、建材及建築結構、格局等。平時多做功課，多注意，投資角度越高，風險就越低。

 

【美商ERA易而安不動產台灣區總部總經理黃鵬䛥】

房價受到一定經濟力度的支撐，再加上全球資金寬鬆及亞洲各國房市帶動，故2013年台灣房市應會是呈現出「穩中透堅」的趨勢…

台灣房市在2011年6月實施奢侈稅之後，雖然台北市的整體房價有受到些許「凍漲」，而呈現出「價穩量縮」的市場交易狀況，但卻也讓部分投資資金從台北到中南部尋求短暫的避風港，造就出北冷、中溫、南熱的2012年台灣房市情況。

在2013年的全球不動產投資則會繼續受到美國財政量化寬鬆政策的影響，由於美準會主席柏南克力挺之下，及美國政府積極欲將失業率由現在的7.9%調低至6%，這估計需要時間為3年，換句話說，在2016年前，美國政府都將會維持現行的量化寬鬆政策。

在歐洲方面，則因有義大利的總理選舉，由於義大利的GDP為全球第七位，故經濟實力影響層面大，在亞洲有日本，在歐洲則有義大利。義大利未來政權的搖擺不定，使外界再度對歐元區的復甦陷入深度憂慮，讓原本多難的歐元區更加的欲振乏力。

而在亞洲則因有日元的寬鬆貨幣政策及較好的經濟成長，使得整體亞洲的流動貨幣相對暢旺，相對的由於投資需求的提升，也讓新加坡、香港及中國大陸等國再度重啟打房政策。除了維持原先的打房措施外，新加坡更提高外國人購屋門檻，除降低貸款成數外，也提高購買印花稅到18%，這等於如在新加坡購買台幣2000萬房子，就要額外多準備360萬的印花稅稅款。在香港也將印花稅稅率，最高提高到8.5%。

而在中國大陸則祭出「新國五條」，未來中國民眾轉賣二手房需繳的個人稅，從目前的售屋總價的1%，調高成買賣差所得的20%，也就是說，如果原來用100萬買屋，後來以200萬轉售，原本只要繳2萬的個稅，新政策上路後，卻要繳20萬的個稅，差距高達10倍。針對房市過熱的大城市，還全面擴大限購範，因此專家擔心，一旦落實開徵，中國房市恐怕掀起新風暴。

觀察2013年台灣房市，由於奢侈稅實施將滿二年，實價登錄也在去年8月份上路，故消費大眾也慢慢能夠接受房價，同時因房價受到一定經濟力度的支撐，再加上全球資金寬鬆及亞洲各國房市帶動，故2013年台灣房市應會是呈現出「穩中透堅」的趨勢。

【美商ERA易而安不動產台灣區總部總經理黃鵬䛥】

許多分析家認為美國房地產原本顛波漫長的復甦之路，已見到令人期待的曙光，占有穩定優勢的美國投資環境在市場受到衝擊的數年之間，仍舊持續吸引全球各地的資金進駐美國…

一、投資美國房地產好處

2012年，隨著美國後金融危機的經濟復甦，不良資產的減少，金融體系逐漸恢復元氣，利息持續保持低標，再加上今年美國大選主軸，都將以降低失業率、控制物價膨脹、振興經濟以及房市等的全民共識方向執行，許多分析家認為美國房地產原本顛波漫長的復甦之路，已見到令人期待的曙光，占有穩定優勢的美國投資環境在市場受到衝擊的數年之間，仍舊持續吸引全球各地的資金進駐美國，除了風險低、入場機不可失的投資策略外，也展現出對於美國下一波經濟的榮景有相當的期待。

以下是本處的研究分析，在美國投資購買房產優勢與利基：

1.高額、穩定的回報

投資回報主要來源於房租或將來出售房屋時的增值。根據美國現的經濟情勢，許多屋主以低於當時建造的價格賣出，這將對租屋市場產生一系列的連鎖反應，一是原來的房主不得不轉向房屋租賃市場；二是房屋租金的上漲；三是買房的價格下降。這將對有資金的投資人是個絕佳有利的機會，此時投資人不僅可以低價將房屋買進，還可直接以高價出租出去，每個月收取固定的租金；同時可靜待美國經濟回春後高價將房屋賣出。若投資後直接出租，除去所有的費用，淨利潤在6%左右。若是等待時機出售的話，這個增值的空間就很大了，起碼是在35%以上。

2.移民準備與子女教育學區住宅

購屋後，有部份投資人在未來或許會移民到美國，或將子女送到美國接受教育。以洛杉磯為例，世界聞名的著名學府加州大學洛杉磯分校UCLA、南加州大學USC、加州理工學院CIT等都位於洛杉磯，同時洛杉磯還有不少加州頂尖的國中和高中。若能在學區內搶得先機，日後子女到美國接受教育可享受很多的福利，同時可方便大人照顧子女。

3.再投資的成本降低

投資人在購買美國房產後，可利用現有房產的物業增值價值去貸款，然後收購更多的房產，獲取更多的報酬，並可利用更多的房產折舊來折抵稅賦。同時貸款的利息可從個人所得稅中進行抵扣。為了刺激經濟的增長，美國央行已下調了準備金，同時美國為了吸引外國投資人投資美國不動產，下調了貸款利率。這一系列保障措施為投資人創造了一個良好的再投資環境。

5.美國的房地產制度健全

在美國的買賣房屋過程中，有許多的第三方機構來協助買賣房屋的進程，這其中有估價公司、房屋檢查、公證公司、銀行、經紀人、產權保險公司等，每一個機構都在買賣過程中發揮自己的功能，保障房屋買賣的公平和合理，以確保每個環節。美國有一個資源共用系統MLS，每個合格經紀人都把物件資料傳輸到該系統，所有物件資料都能完整查詢，將可保障投資人的房屋能夠及時銷售出去，並且能夠掌握市場的行情。

基於上述一系列優勢，在美國投資房地產勢必成為炙手可熱的投資項目。

二、投資美國房地產須知

1.貸款問題

房地產投資的最大優勢之一就是能通過財務杠杆，用較少的現金來買下整個物業，從而大幅度地提高投資回報率。國內的房地產貸款與美國的大致相同。

商業房地產貸款因為商業房地產貸款與住宅貸款有很大的區別，所以要把兩者分別來介紹。

A. 商業房地產貸款

a.頭期款：商業房地產貸款的首期一般至少要25%，20%首期的比較少，因為錢是銀行自己的，貸款又不像住宅貸款那樣可以出售，如果投入30%以上的首期，商業房地產貸款就比較容易被批准。

b.利率：商業房地產貸款的利率與住宅貸款的利率並非一致，商業房地產貸款的利率是與商業貸款(BUSINESS LOAN)是一致的。該利率是與美國銀行的基準利率成正比，這就是為什麼一經濟不好，美國聯儲就要降息的原因，目前，2008 年2 月，聯邦的基準利率是3%，那麼商業房地產的貸款利率一般會在5-6%左右。

c.貸款的審核：商業房地產的審核出了要對申請人資產，為人有瞭解和有信心之外，還要核實要貸款的物業的收益情況。絕大多數銀行的審核標準是採用所謂的DSCR 值(即淨經營收入與全年的應付貸款的比值)要大於1.2，如果不能達到者個數值，銀行就很可能要申請人增加首期，除非申請人的財務狀態非常好，銀行對申請人很瞭解。

另外，銀行還會看申請人有沒有房地產方面的管理經驗，一般會要求有專業的房地產管理公司管理之後，才會放款。

B. 住宅貸款

外國人因為在美國沒有信用記錄也沒有工作，所以適用於美國人的那些貸款規則諸如零首期，5%，10%，20%首期等都不適合外國人。

a.頭期款：外國人貸款的首期一般是30%，少數也有25%的，20%的沒有見到過，基本上，如果有30%的首期，貸款就沒有什麼問題。

b.利率：美國的住宅貸款(按揭)的利率不是與美國銀行的基準利率成正比的，這是與商業房地產貸款的利率不同的地方。住宅貸款的利率是與美國的債券市場(BONDMARKET)直接相關的，尤其是與美國政府的國債密切相關。有可能因為中國政府購買了大量的美國國債，幾年來使得美國的住宅貸款利率保持很低的水準。目前2008 年2月1 日，美國的30 年固定利率是5.5%左右，15 年固定利率是5%左右。

c.審核：住宅貸款的審核很簡單，有的不要調查任何收入來源，只要頭期款足夠，但有的銀行也會要申請人提供在美國境外的雇用或者做投資的證明，一般就要在申請之前就要弄清楚是否要調查境外的情況，有很多銀行是不要提供任何境外的證明的。

2. 美國環境總體概況

A. 人口

據2012年統計資料顯示，美國總人口達3億1千萬人，人口的增加主要是移民造成的，如果沒有移民的話，美國就會與世界上的所有已開發國家一樣，人口可能不會增長。據美國房地產經紀人協會2012年統計，美國的少數民族購買房子的數量占總交易量的30%，在很多亞裔聚居的地區，這一比例可以很高，很容易達到50%，甚至70%。

在所有的種族中，亞裔是擁有房地產比例最高的，西班牙裔是最低的。亞裔聚居的城市房價都很高，這是由於強大的購買力造成的，早年是日本人，後來是台灣人，所以就很多人預測，未來必定是中國人，這種預測不是沒有道理的，中國大陸移民美國的數量是居第二位，僅次於西班牙裔。

B .購買力

人口多少不是產生房地產需求的決定因素，人口中具有決定購買力的比例才是最重要的。一般來說20%-30%人口的購買力決定了一個城市的房價，美國的情況是，前幾年房價漲的地區，房價已超出這個地區的主要購買力。比如拉斯維加斯，那邊的人收入不高，都是在賭場工作，但房價被炒的很高，房價就下跌的最多，2007 年內華達州是美國銀行查封屋比例最高的州。

C.貸款利率

美國的房地產在70 年代到90年代是很長的冬天，當時的30年貸款的利率非常高，甚至高達21%，多數時間是12-15%，到了90 年代後期才慢慢地降到10%以下，只要觀察利率的變化曲線和房地產的價格曲線與經紀人數量的曲線時，就能看出利率的主要作用。是不是利率低，房地產就一定好呢？也不一定，美國這三年的利率很低，30年固定利率在6.5%左右，但因為以前房價上漲了很多，抵消了低利率的促進作用。

3. 尋找可靠的房地產經紀人

房地產經紀人美國的各州均對房地產經紀人實行嚴格的管理，房地產經紀人在社會上的地位和聲譽是良好的。據全美房地產經紀人協會NAR 的調查，70%的消費者滿意經紀人的服務，並且將來也會繼續聘用經紀人。由於美國的房源均是共用的，買主只要找一位經紀人就可以看全部在市場上的房子或者商業地產，就像買股票一樣，營業員可以買任何公司的股票一樣。

4.房仲經紀人佣金

在美國，由於擁有房源的經紀人是代表賣主的利益，賣主支付經紀人的勞動報酬-佣金，然後，賣主的經紀人再從自己的佣金中拿出一些分給買主的經紀人，所以在美國，買主不需要支付代表買主利益的買主經紀人的佣金。但是在商業地產中，就不一定，有可能賣主不支付買主經紀人的佣金。房地產交易稅方面，在美國，幾乎所有的州均沒有這種所謂的交易稅(可能個別的州有)，比如在德州，一個交易中，政府不收任何稅收，頂多是幾十美元的產權註冊費。

5、不動產持有成本(CARRY ON COST)

房地產稅是擁有房地產的最大成本，美國的房地產稅非由聯邦政府來徵收，而是各地方政府即郡，市，學區等來執行徵收。稅率全美不一，高低不等，多數是房子價值的1-1.8%之間，如加州在1%左右，德州較高2.8%左右。雖然有的地區房地產稅很低，1%左右，但由於房價高，所以每年交的房地產稅也不少。

6、物業管理(PROPERTY MANAGEMENT)

在美國，物業管理是房地產經紀的一個領域，美國的各州一般均會要求物業管理人員要擁有房地產經紀人執照。物業管理公司的收費各地不一，一般多為租金總數的3-7%，由於受美國的反壟斷法的制約，房仲公司無法制定統一的標準。

7、赴美免簽效應

對於甫獲赴美免簽證待遇的台灣民眾來說，美台兩地之間的觀光、遊學及探親將更加頻密，其中也包含受到美國房地產市場吸引的潛在的投資人。目前台灣在政府降低遺產稅後資金陸續回流台灣，但在房地產市場上台灣政府祭出奢侈稅及實價登錄等政策引發投資人觀望心態，預料將促使更多台灣民眾及台商趁美國房地產復甦在即之際，搭上免美簽的便捷順風潮，錢進美國房地產市場。

三、後歐巴馬總統任期，美國房地產展望

美國政府最近的一項新政策，為海外的房產投資客提供一條新的投資途徑：即「房地房利美」大量批量出售其所持有的法拍屋。這兩批房產分別處於佛羅里達州和芝加哥市，總量約為800套房產。根據網上發佈的交易價格，平均房產售價大約為10萬美元左右。

目前華人投資者參與美國的房地產投資，主要還是通過兩個管道，一個是以個人名義購買地產，獲取租金收益，或者達到資產分散的目的；另一個是以機構投資者直接收購商業地產。美國政府的這項新政策，可能會給海外的房產投資客提供一條新的投資途徑。

自2012年夏天以來，美國的住宅房地產市場開始緩慢復甦，主要表現為：房地產價格指數開始回升，交易量和新房開工數量開始上升，銀行法拍屋存量開始縮水，法拍屋在存量房銷售中的比重開始下降。可以說，在這個乏善可陳的經濟復甦中，房地產這項最初把整個經濟帶入深淵的「罪魁禍首」，目前倒是表現最好的產業。

很多學者都在紛紛討論聯儲的第三次量化寬鬆(QE3)會給房地產市場帶來多大的好處，以購入機構房屋抵押貸款證券(Agency MBS)為主要特徵的QE 3 在宣佈之後，大概使得30年固定利率貸款利息下降了10個基點(根據房地美的房貸利率調查報告統計)。這當然會使得現有屋主再融資的成本下降，但是對於嚴苛的房屋交易貸款審批，實在是幫助不大。據美國房貸銀行家協會(MBAA)的最新統計，在2012年10月的第一週，再融資貸款申請升高了16.6%，但是購房貸款申請僅僅增加了4%。

然而，美國政府的另外一項新政策，倒是有可能給蕭條的房屋交易市場打上一針強心劑，並且給希望投資美國房產市場的投資者們一條新的途徑。這就是美國政府通過兩房大量批量出售它們所持有的法拍屋，從而降低存量房庫存，這一招可謂「釜底抽薪」，比起QE3的「揚湯止沸」，能讓房地產市場的復甦更加強勁。

最近在兩房的監管機構聯邦住房金融管理局(FHFA)網站上，發佈了一則不起眼的新聞：房利美在2012年9月，完成了兩次出售法拍屋的批量拍賣。這兩批房產分別處於佛羅里達州和芝加哥市，總量約為800套房產。根據網上發佈的交易價格，平均房產售價大約為10萬美元左右。在購買之後的三年之內，轉手交易受到限制，因此這批房產不會迅速湧入市場，而是主要用於出租，從而達到穩定本地市場的目的。

這筆交易數量比較小，因此並不那麼引人注意，但是兩房現在持有的法拍屋總量約為16.5萬，按照10萬美元的平均估值，大約170億美元左右，還是相當可觀的。按照一份獨立的調查報告估計，全美的法拍屋總數在2012年第二季度略低於50萬，兩房的法拍屋，加上聯邦住房管理局(FHA)和聯邦儲蓄保險公司(FDIC)所保險的機構持有的法拍屋總量，估計占總共法拍屋總量的七成以上。以2012年9月一百八十萬待售屋的數量估計，政府控制的房產數量占到20%左右，考慮到兩房持有的房產品質較高，在價格上可能占到25%。

其實許多機構投資者，早就躍躍欲試意圖投資購買政府控制的這部分法拍屋房產，但是由於這些房屋在某種意義上已經成為了“國有資產”，如果售價過低，官員們也有造成“國有資產流失”的顧慮；而私有投資者在投標時是不會做無利可圖的買賣的，在房價依然下跌時，自然不願意高價投標。

但是現在政府已經意識到，與其惜售而讓這些房屋囤積在手裡，延緩房市的復甦，倒不如做一些讓步，讓私有資金消化這部分庫存，從而緩解市場賣壓。而市場在六年蕭條之後，也開始反彈，競標者的最終出價達到了市場估價的86%-96%，遠遠高於幾年前不良資產標價。

一旦美國政府發現可以通過此舉，一方面緩解信用損失，一方面減少待售屋庫存，一方面吸引私有資金入場，促進就業，從而達到「一石三鳥」的目的。

當然，要想參與競標也還是有一定門檻的，比如公司自有資產需要在五百萬美元以上，個人需要淨資產在一百萬美元以上。而三年之內轉賣房屋的限制也會要求投資者必須擁有一定的資產管理經驗，或者與資產管理公司合作，海外投資者還需要瞭解稅收、法律方面的知識。

但是與其他投資美國房地產的管道，比如通過購買零售法拍屋，或是購買商業房地產等等相比，這一途徑的優勢還是顯而易見的。首先，具有規模效益，可以一次大批購買同質、鄰近的住宅地產，便於管理；其次，美國的住宅地產價格已經從谷底開始回升，房價的風險比一年以前大為減少；第三，租金收益會成為量化寬鬆可能帶來的通貨膨脹的良好避險工具；第四，相對於其他類型的商業地產，住宅出租的風險較小。可以想見在不久之後，一定會加大批量出售法拍屋的進程，而這也為意圖投資美國房地產的機構和個人投資者提供了新的投資途徑。

【美商ERA易而安不動產台灣區總部總經理黃鵬䛥】

亞洲國家如台灣、香港及新加坡政府紛紛祭出打房政策，但房價似乎不受影響，甚至有飆升跡象，這是因為在原料成本漲（土地成本+營建成本），房價是否一定漲？

股票投資評估重點為：1.大盤（市場或景氣） 2.產業類股（19種產業類股） 3.個股（績優股）。不動產投資評估重點則為：1.市場或景氣（即timing） 2.使用分區（工商業、住宅、豪宅或辦公大樓等） 3.地段（Location），兩種看似不同的投資商品，但其投資邏輯思維卻是一致的。

兩種商品市場特性分析如下：一、不動產投資兼具消費財與資本財（或投資財）之雙重特性，故當景氣衰退或金融風暴時，不動產市場的跌幅通常低於股市，即因不動產仍具自住（即消費）的功能，股市因僅具投資功能，故跌幅較大，此即為不動產市場的「向下僵固性（rigidity）」。

二、變現的難易度：不動產因缺乏集中交易市場及交易後需辦理貸款過戶手續，故通常交易所需時間較長，而股票因為集中交易市場，故變現速度快。

三、不完全競爭市場，不動產由於資訊來源有限，且透明度及流通度均比股票低，在價格為少數買賣方決定之情況下，不動產市場可謂是「不完全競爭市場」。因此投資不動產更需專業不動產經紀人員的分析與服務。

四、不動產的平均年漲率總是大於物價上漲率（CPI），尤其是在台北市，因土地供給不足，因此房價受「供需」影響甚大，但股票就沒有上述漲價因素。這是因為房價之組成因素為：土地成本+營建成本+政府稅收+投資者收益。縱觀這二十年來台灣的土地標售記錄便可發現，土地標售價格可謂節節升高，甚至政府祭出停止公有土地500坪以下禁止標售，且採取「只租不售」的土地政策，可見土地成本對房價的影響。值得思考的是，亞洲國家如台灣、香港及新加坡政府紛紛祭出打房政策，但房價似乎不受影響，甚至有飆升跡象，這是因為在原料成本漲（土地成本+營建成本），房價是否一定漲？因此在供給不足之區域下，除非上述之房價組成因素有任一因素下跌，否則房價長期仍然看漲。

在不動產投資與股票投資之比較後，相信在進行此兩種理財投資商品時，您會更容易從投資報酬率及風險中，找到最佳的理財投資方法。

【美商ERA易而安不動產台灣區總部總經理黃鵬䛥】

金融風暴之後，「貨幣」成為一切經濟問題的核心，因為市場已經失靈，必須改用貨幣角度，才能真正解決世界經濟問題。《從貨幣看懂世界經濟》的二位日籍教授作者，透過他們的實務，把複雜的金融貨幣問題，分別從美國、歐盟、中國和日本等地區，所面臨的國債、赤字、匯率、失業，以及通貨膨脹和景氣衰退等危機，提出他們的精闢看法，而他們的看法，正是在現今混沌不清的世界經濟中，尤其是在美國宣布QE3後不動產投資策略的重要思維。

一、全球金融風暴與總體經濟政策的思維

常可聽到許多看法認為，身為幾年前全球金融海嘯震央的美國，經濟將會衰退，美元將會暴跌。然而美元到目前為止，仍未失去其基準貨幣之地位，繼續於貿易清算或資本交易等國際貿易的現實世界中，扮演著交易支付媒介與計價單位等極重要的角色。

1971年，美國尼克森總統宣布停止黃金與美元的兌換（史稱「尼克森震感」【Nixon Shock】）。從金本位制度轉換為浮動匯率制度一事，讓美元的價值產生了極大的變化。而在1991年蘇聯解體之後，美國更成為這世界上唯一的超級強國。

但針對「為何美國一開始會發生房市泡沫」這個問題，普遍意見認為，這是由於美國錯誤的金融政策所造成的，也就是認為美國之所以發生房市泡沫，是由於聯準會過度寬鬆的金融政策所引起。而反對這項看法的代表性思維，卻提出「全球貿易失衡」理論。

全球貿易失衡理論採取的立場，是認為房市泡沫並非是美國引起，而是由於其他各國的內需不足，美國不得不擔任牽引全球經濟的火車頭角色，結果使得美國的貿易收支出現赤字。為了填補這個赤字所造成的缺口，大量資金流入美國，造成美國發生流動性過剩的狀況，房市泡沫也因此產生。

雖說在處理幾年前的金融海嘯時，許多非傳統金融政策也都被導入運用，但金融政策的最基本工具，還是在於政策利率的調升與調降。美國聯準會被賦予的任務，就是讓「穩定物價」與「擴大就業」能夠兩立。當通膨壓力升高時，應誘導聯邦資金利率上升；當失業率高漲時，則誘導聯邦資金利率下降。導致美國房市發生泡沫的原因，究竟是因為超寬鬆的金融政策？還是由於全球貿易失衡？這個問題，到目前為止尚未達成共識。然而鉅額資金不斷流入美國，則是一件明確的事實。即便美國增加國債發行量，並不代表會立刻在國內發生排擠效應，這是因為美國國債的國外投資人持有比例甚高。而在這些國外投資人裡，持有最多美國國債的兩個大戶，就是日本與中國。中國的外匯存底於2012年6月數字達3兆2仟4佰億美元，為位居第二的日本（1兆2仟7佰億）兩倍以上之水準。台灣則為3仟9佰80億美元。為了維持外匯存底的價值，最理想的狀態便是相互協調，抑制美國國債在市場上的賣出量。以此角度觀之，各國貨幣當局可說是處於被美國以「外匯存底」這個人質所控制的狀態。

二、歐元的課題與展望思維

在測度歐元身為國際貨幣的實力之際，首先浮現的問題便是對「最適貨幣區」的議論，所謂的最適貨幣區，指的是「貨幣整合的優點大於貨幣整合之成本的地區」。貨幣整合在經濟上將造成的缺點究竟是什麼？那就是「加入貨幣整合的國家，便無法採行自己獨立的金融政策」。事實上，匯率的調整與金融政策是維持經濟均衡的重要工具。調降幣值能增加出口、減少進口，經常帳因此得以改善，國內的生產與就業狀況便會轉好，而中央銀行若調降政策利率，市場利率便會隨之降低，從而對利率敏感的消費支出與投資支出（如不動產）產生刺激作用。

歐洲的貨幣整合並非是純粹基於經濟面之結果，而是背後蘊含著超越經濟便利性，而與安全保障相關的更高層次政治目的之努力。藉由簽訂馬斯垂克條約，打開了歐洲貨幣整合的大門，條約裡除了要求物價與幣值的穩定以及長期利率的收斂之外，關於財政紀律，則以「穩定與成長公約」約定，如入歐元區之基本條件為單年度財政赤字對GDP比不超過3%，累積政府債務餘額對GDP比不超過60%。

1999年1月1日，歐洲共同貨幣「歐元」誕生於德國、法國等11個國家之間，然後在過了二年之後的2001年1月1日，希臘也加入歐元區。在歐元區，和希臘一起列入“笨豬五國”的葡萄牙、愛爾蘭、意大利和西班牙（這5個國家的首字母組合是“PIGS”，也就是“豬”），其財政赤字也都超過了3%。但這些國家債務危機大規模爆發的可能性非常小，而且歐洲央行或成員國出面救助的可能性很大，應該不會出現歐元崩潰和歐元區解體的嚴重後果。然而這場危機背後的歐洲高福利經濟模式的弊端，卻應該引起世人的關注和深思。

三、東亞的抬頭與人民幣的思維

在東亞國家中台灣、韓國、香港、新加坡這四個被稱為「亞洲四小龍」的亞洲新興工業地區採用出口擴張的經濟成長路線而獲得全世界矚目。雖然這四個國家的產業政策形態依國別不同而有所差異，但由已開發國家引進最新技術、推進急速的工業化這一點，與日本的高度成長模式相當類似。

之後的菲律賓、泰國、馬來西亞、印尼等東南亞國協（ASEAN）諸國緊跟在後。當1997年泰銖開了調降幣值的第一槍後，市場對同樣採取緊釘美元制的周邊諸國是否也將不支倒地之擔憂不斷擴散，使得國際資金開始對菲律賓、馬來西亞、印尼等周邊國家的貨幣展開激烈的投機攻擊。經過1997至1998年亞洲貨幣危機的發展後，以此為契機，東亞諸國之間產生出命運共同體般的連帶感，開始認知到區域金融合作的必要性，因此2000年5月在泰國清邁召開的ASEAN+3財政部長會議中，各國決議組成一個由運用外匯存底對外支付發生困難的國家，提供短期外幣資金融通的「雙邊換匯協定」所組成的金融安全網路，並且於2011年於新加坡設置這個「ASEAN+3宏觀經濟研究辦公室」。

這世界上沒有任何一個國家像中國一樣，在1978年實施改革開放政策以後，只用了30多年歲月，就讓中國在全球經濟中所占的存在感擴大到如此地步。在1997年亞洲金融風暴，東亞諸國紛紛調降本國貨幣之際，中國獨自表明不會調降人民幣匯率，其國際地位因此大為上升。中國呈現出的是一個大量消費資源與能源的經濟結構，因此只要中國加速成長，原油與鐵礦石等的進口量便會跟著增加，使得第一級產業產品價格上漲，資源輸出國因此受惠。在2008年11月的4兆人民幣經濟振興方案，中國的景氣搶先在各已開發國家之前恢復，成為牽引世界經濟的火車頭。至於人民幣的均衡匯率應該為何？2010年3月超黨派的130位美國國會議員聯名敦促財政部將中國列為匯率操縱國。可見人民幣的國際化與未來是值得觀切的。

四、日元升值與日本經濟的思維

1971年的尼克森震撼之後，日元對美元匯率便脫離1美元兌換360日元的固定匯率而成為浮動匯率制度。到1987年底時，甚至已進行到1美元兌換121日元，幾乎突破120日元水準。後來在1995年4月19日，美元對日元寫下了歷史上最低點，1美元兌換79.75日元，而在日本311東北大地震後更寫下1美元兌換76.25日元。1990年代前半期的日本經濟，雖然受到泡沫崩潰的影響，但最為國際批評的是日銀調降利率的速度太慢，以及財政支出太小等事。若與日本的金融危機相較，美國的金融海嘯在短時間內便完成收斂呈現出明顯的復甦。自從日本銀行在1999年2月開始導入零利率政策後，在2001年3月又被迫導入化寬鬆政策。但在2010年之後，日本通縮傾向愈來愈鮮明，連政府都出現期待導入通貨膨脹目標化政策的聲音，至於買美元干預的金融政策多少能夠發揮一些減緩通貨緊縮的效果。

日本的經濟由於內需疲弱故只好仰賴輸出，出口賺了太多外匯造成日元有升值壓力，為了強化國際競爭力只好將生產轉移至海外，然後更導至工作機會減少，產業空洞化及內需更為疲弱的惡性循環，必須在某個環節將它打斷。有看法指出，經濟處於通貨緊縮時期的問題之一，便是在資產價格、企業營收以及名目成長率均持續下滑的同時，負債卻仍維持於名目值，導致實質債務及利息的負擔將會變得更沈重。現在，財政與金融作為總體經濟政策能夠調整的餘地已很有限，為了維持財政紀律與對日元的信賴，並克服通貨緊縮。故日本如何在亞洲將自身的工業、金融及人才作一有效的國際交流拓展與合作，將是被視為振興日本經濟的有效方法及出路。

五、後QE3的不動產投資思維與策略

美國聯準會9月13日宣布推出第三次量化寬鬆政策「QE3（Quantiative

Easing 3）」後，美元貶勢再起，以QE1、QE2歷史經驗來看，這種由金融政策來引導公債等政府債券殖利率和銀行間放款利率走低，銀行為了避免坐擁大量只能賺取極低利息的現金部位，只能積極放貸，進而紓緩民間的資金壓力，而如此也能達到刺激景氣的效果。QE3與QE1、QE2最大不同點，在於並未設定「規模上限」、「時效期限」。美國聯準會於2008年11月及2010年11月分別啟動QE1、QE2，已購買抵押貸款擔保債券1兆7仟億美元，與美國公債6仟億美元。但QE3做法是每月購買住宅抵押貸款擔保證券（MBS，Mortage-backed Securities）400億美元，直到就業市場大幅改善為止。在這種全球金融、財政、經濟及貨幣交互影響的年代裡，擁有投資思維及策略才能掌握未來世界經濟的新方向。

通貨膨脹（Inflation）時代來臨，過多的錢追逐「相對上」過少的商品（包括麵包、衛生紙及不動產等。因此不動產的基本價值和市價會呈現下圖走勢：

圖／黃鵬䛥提供

影響房價走勢因子則可分為：

1.經濟成長率。

2.利率。

3.通貨膨脹率或物價上漲率（CPI）。

4.貨幣供給額（M2）。

5.區域性之供給（台北市VS其他縣市）。受公共建設（捷運）投資及工作機會影響。

6.所得（Income），購屋所得比－負擔能力（Affordability）。

7.融資供給，政府金融政策。

而房價之漲跌則是由以下四種因素組成。即房價=土地成本+營建成本+政府稅收+投資者收益，在土地標售價格屢創新高、營建品質提升及政府稅收蠢蠢欲動之年代，房價要跌，恐已是往事只能回味。

不動產與股票投資策略之比較，在於股票投資策略重點為：1.大盤（市場或景氣）2.個股 3.產業。

而不動產投資策略則在於：

1.市場或景氣（timing）：市場，如現階段的台灣不動產市場呈現出北冷（大台北地區）、中溫（台中地區）、南熱（高雄地區）等情形。市場也可以擴大到美國市場、歐洲市場（稅賦太高）、日本市場及東亞市場和大陸市場。至於景氣和時機部份則以東亞新興市場和美國市場最為看好。

2.地段（location）：好的市場更要配合好的地段，如捷運站、學區、商圈…等，即便是在國外市場，更是要注意好的地段，因為要考慮到買後之出租及後續的物業管理，因市場中不動產產品的投資報酬率並非一致的。

3.不動產的使用種類：如工商類、住宅或辦公大樓等。至於在某一市場應投資何種產品？則應視當地的經濟活動及全球化的程度而論，通常經濟活動、全球化愈高的城市則可投資住家、辦公、店面等產品，相反則以住宅為安全投資產品。畢竟投資不動產策略，除要考慮投資報酬率及風險之外，更是要想到自己是否能「控制」。